卧龙电气(600580)：高压西玛电机高交流电机景气 盈利及现金流稳健增长 业绩符合预期

时间：2019-11-03 13:01

3Q19 业绩符合我们预期

    公司1-3Q19 营收92.5 亿元，同增12.5%，净利8.1 亿元同增82%，扣非净利5.47 亿元同增24.36%；其中3Q19 公司营收32.4 亿元，同增14.1%，净利2 亿元同增19.1%，扣费净利1.99 亿元同增16.6%。 业绩符合我们预期。

    我们认为公司高压电机业务增长强劲，低压电机受宏观压力影响。

    国内采矿业、油气开采等主要高压电机应用下游领域3Q19 工业增加值同比继续向上，需求景气度强劲，推动营收与利润增长。低压电机方面，下游需求增长存在压力，国内3Q19 制造业PMI 依旧处于枯荣线以下1，海外同样不强2。

    毛利率稳定，现金流强劲，负债率逐步下降。3Q19 毛利率26.7%（未考虑税金及附加），整体保持稳定。1-3Q19 经营现金流达7.89亿元，同增26.82%。2018 年以来公司现金流持续高于扣非净利，带动资产负债率自1H18 开始逐步下降，至3Q19 回落至62.6%，较2Q19 下降1.6ppt。

    发展趋势

    产能全球布局完成，资本支出放缓，我们认为经营效率提升将持续推动公司结构与盈利能力优化。公司已完成于欧洲、美洲、东南亚在高压、低压电机方面的布局，拥有14 个生产基地。我们认为公司后续资本支出将放缓，经营效率受益于控费、业务结构优化与跨区域协同将得到强化，净利率提升，负债率有望稳步下降。

    EV 电机进入采埃孚电机供应链，受益新能源车中长期发展。采埃孚的主要客户宝马、大众、奔驰等均加快电动化布局。我们认为通过与采埃孚的合作，公司新能源电机业务有望进入全球一线车企与国内主流车企，受益于全球新能源车中长期的高增长。

    盈利预测与估值

    考虑低压电机增长压力犹存，我们下调2019/2020e 净利7%/1%至9.61/9.19 亿元。考虑到公司净利率及资产结构的持续修复，短中期高压电机持续的高景气及中长期新能源车电机的高增长空间，维持跑赢行业评级与目标价11.5 元。当前股价与目标价分别对应2019/2020e 12/12x P/E 与16/16x P/E，有32.6%的上行空间。

    风险

    高压电机业务增长大幅放缓，宏观压力进一步增大下低压电机进一步下滑，新能源车电机实际需求爬坡不及预期。